Coping with Black Swans: Profiting of the Improbable
- MichaelBosman
Coping with Black Swans: Profiting of the Improbable
“Remember that you are a Black Swan” – Nassim Nicholas Taleb
De huidige economische situatie wordt gekenmerkt door weinig interessante spaarformules, maar is investeren wel echt een optie? Meestal wordt aan investeren een negatieve ondertoon verbonden: verlies van vermogen, enkelingen die met overdreven complexe technieken erin slagen de markt te verslaan of anderen die zo’n grote vermogens bezitten dat het bijna onmogelijk is dat zij nog verliezen lijden.
Daarboven zijn er dan nog economische crisissen die de moeilijk opgebouwde winsten in één moment opslorpen. Uiteraard zal ook deze crisis niet de laatste zijn en komen er dus nog genoeg op ons af. Deze gebeurtenissen worden in de academische literatuur omschreven als ‘Black Swans’ of dus ‘Zwarte Zwaan’. Zo’n fenomenen, geïntroduceerd door Nassim Nicholas Taleb, kunnen er dus met andere woorden voor zorgen dat uw beleggingsportefeuille zijn bodem bereikt.
Maar wees gerust, ook hier bestaat een oplossing voor! In deze engelstalige scriptie, geschreven door Michael Bosman & Dries Schoolaert, gaan ze verder op een onderzoek van enkele Spaanse professoren. Het doel is simpel: op de lange termijn beter presteren dan de markt. Men kent het wel, die ene persoon in de familie die op elk familiefeest zit op te scheppen over hun beleggingsportefeuille die hem dit jaar ontzettend veel geld heeft opgebracht of zal opbrengen. We moeten deze persoon helaas teleurstellen, er zijn namelijk slechts enkele die er op een consistente manier in slagen om de markt te verslaan... Deze beursgoeroes hebben één iets gemeen, zijnde een doordachte strategie. Met dit idee doken deze twee masterstudenten de academische literatuur in.
De strategie
Voor ze van start konden gaan met de werkelijke strategie dienden ze een empirische definitie op het fenomeen ‘Black Swan’ te plakken zodat dit identificeerbaar werd. Ze definieerden een ‘Black Swan’ op twee manieren, namelijk een schommeling in de maandelijkse return van de Wereldindex (MSCI World index) met een absolute waarde van enerzijds 5% en anderzijds 10%.
Een belegger is er zich van bewust dat risico een zeer belangrijk onderdeel is in het al dan niet investeren. Volgens de academische wereld bestaat bedrijfsspecifiek en systematisch risico. Het is vooral in het laatste dat we geïnteresseerd zijn. Reden hiervoor? Het eerste risico kan volledig verdwijnen door diversificatie terwijl het tweede er sowieso blijft. Diversificatie stamt af van het befaamde ‘leg uw eieren niet allemaal in dezelfde mand’-principe. In de financiële wereld gaat men dus hun vermogen over verschillende bedrijven, sectoren, landen, ... spreiden om zo hun risico te beperken. Doordat ‘Black Swans’ ervoor zorgen dat zelfs de meest gediversifieerde portefeuille enorme verliezen lijdt kan systematisch risico wel eens interessant zijn om een strategie te ontwikkelen. Deze studie bevestigt dit dan ook, maar straks meer over de resultaten.
Gebaseerd op de ‘mean reversion’ van Jeremy Siegel werd een strategie ontwikkeld waarbij geïnvesteerd wordt in verschillende beta-portfolio’s. Twee begrippen die waarschijnlijk wat uitleg vereisen zijn ‘mean reversion’ en ‘beta’. Het eerste, zijnde ‘mean reversion’, is de veronderstelling dat beurskoersen altijd zullen terug evolueren naar hun langetermijn-gemiddelde na een stijging of daling. Het beta begrip is de maatstaf om dat reeds vermelde systematisch risico te meten. Hoe hoger deze maatstaf, hoe meer het aandeel schommelt ten opzichte van de markt. We verduidelijken dit laatste even met een voorbeeldje.
Aandeel X heeft een beta van 1,5 terwijl de BEL20 index een beta van 1 heeft. Bij een stijging van de BEL20 met 1% zal aandeel X een hogere stijging kennen, namelijk 1,5%. Uiteraard gaat het ook de andere kant, dus een daling.
Hoe werkt de strategie?
Na het voorkomen van een negatieve ‘Black Swan’ kan door ‘mean reversion’ verondersteld worden dat er een stijging zit aan te komen. Hierdoor investeert men dan ook beter in hoge beta-portfolios zodat men als belegger kan profiteren van een stijging die hoger zal zijn dan die van de markt. Wanneer een positieve ‘Black Swan’ zich voortdoet wordt geinvesteerd in lage beta- of zelfs negatieve beta-portfolios. Door de lage beta wordt uw portefeuille minder blootgesteld aan een daling en door de negatieve beta profiteert u zelf van een daling met positieve rendementen als gevolg.
De resultaten
(zie bijlage voor grafiek van prestaties)
Men zegt wel eens: een foto zegt meer dan 1.000 woorden. Bovenstaande grafiek toont meteen de ‘outperformance’ ten opzichte van de markt. Met andere woorden: de strategie werkt!
Het gebruik van de negatieve beta lijkt niet aangewezen, maar dit is volgens de twee studenten te wijten aan de beperkte data aangezien het negatieve beta-portfolio slechts vanaf 2004 ter beschikking is. Ze geloven dan ook nog steeds in de werking van dit portfolio en merken op dat het in de praktijk vaak gebruikt wordt, namelijk beter gekend als het zogenaamde ‘shorten’. Daarentegen presteert de originele strategie wel zoals verwacht. Voor diegenen die interesse hebben in een uitgebreide bespreking van de resultaten aan de hand van verschillende ratio’s raden we dan ook aan hun scriptie eens onder de loep te nemen.
Zelf aan de slag
Als belegger investeert men met verscheidene doelen. Het is dan ook goed om te weten dat iedereen de kwaliteiten kan bezitten om de volgende Warren Buffett te worden. Ontwikkel een strategie en test het desnoods met een fictieve portefeuille. Laat uw zuurverdiende centen niet verdampen op die niets-verdienende spaarrekening, maar investeer ze! U bouwt er niet enkel uw vermogen en dus uw pensioen mee op, maar u helpt tevens de economie en iedere burger die er deel van uitmaakt. We eindigen dit dan ook graag met onderstaande quote:
"How many millionaires do you know who have become wealthy by investing in savings accounts? I rest my case." - Robert G. Allen
Bibliografie
Banz, R., 1981, “The Relationship between Return and Market Value of Common Stocks” Journal of Financial Economics 9: 3-18.
Basu, S., 1977, “Investment Performance of Common Stocks in Relation to Their Price-Earnings Ratios: A Test of the Efficient Market Hypothesis” The Journal of Finance 32 (No.3): 663-682.
Bhandari, L., 1988, “Debt/Equity Ratio and Expected Common Stock Returns: Empirical Evidence” The Journal of Finance 43 (No.2): 507–528.
Bikchandani, S., et al., 1992, “A Theory of Fads, Fashion, Custom and Cultural Change as Information Cascades” Journal of Political Economy 100 (No.5): 992-1026.
Bikhchandani, S., and S. Sharma, 2001, “Herd Behavior in Financial Markets” IMF Staff Papers 47 (No.3): 279-310.
Black, F., 1972, “Capital Market Equilibrium with Restricted Borrowing” Journal of Business 45: 444-455.
Black, F., 1993, “Beta and Return” The Journal of Portfolio Management 20 (No.1): 8-18.
Bodie, Z., Kane, A. and A. Marcus, 2013, Essentials of Investing, McGraw Hill.
Bogle, J., 2008, “Black Monday and Black Swans” Financial Analysts Journal 64 (No.2): 30-40.
Carlson, M., 2006, “A Brief History of the 1987 Stock Market Crash” Finance and Economics Discussion Series: 1-24.
Chan, K., Chen, N. and D. Hsieh, 1985, “An Exploratory Investigation of the Firm Size Effect” Journal of Financial Economics 14: 451-471.
Chan, L. and J., Lakonishok, 1993, “Are Reports of Beta’s Death Premature?” The Journal of Portfolio Management 19 (No.4): 51-62.
Chen, N., Roll, R. and S. Ross, 1986, “Economic Forces and the Stock Market” The Journal of Business 59 (No.3): 383-403.
Cloninger, D., et al., 2004, “Returns on Negative Beta Securities: Implications for the Empirical SML.” Applied Financial Economics 14: 397- 402.
CTFC and SEC, 2010, “Findings Regarding the Market Events of May 6, 2010” Joint Advisory Committee on Emerging Regulatory Issues: 1-104.
Davidson, P., 2012, “Keynes and Knight on Uncertainty – Ontology vs. Epistemology” Real World Economics Review Blog, Consulted on May 13 2014 at http://larspsyll.wordpress.com/2012/07/29/keynes-and-knight-on-uncertainty-ontology-vs-epistemology/
Estrada, J. and M. Vargas, 2012, “Black Swans, Beta, Risk, and Return” Journal of Applied Finance 22 (No.2): 77-89.
Fama, E. and K. French, 1992, “The Cross-Section of Expected Stock Returns” The Journal of Finance 47: 427-465.
Fama, E. and K. French, 1993, “Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds” Journal of Financial Economics 33: 3-56.
Fama, E. and K. French, 2012, “Size, Value and Momentum in Stock Returns” Journal of Financial Economics 105 (No.3): 457-472.
Fama, E. and J. Macbeth, 1973, “Risk Return and Equilibrium: Empirical Tests” Journal of Political Economy 81: 607-636.
Focardi, S., and F. Fabozzi, 2009, “Black Swans and White Eagles: On Mathematics and Finance” Mathematical Methods of Operations Research 69 (No.3): 379-394.
Gomes, J., Kagan, L. and L. Zhang, 2003, “Equilibrium Cross Section of Returns” Journal of Political Economy 111 (No.4): 693-732.
Grinold, R., 1993, “Is Beta Dead Again?” Financial Analysts Journal 49: 28-34.
Grundy, K. and B. Malkiel, 1995, “Reports of Beta’s Death Have Been Greatly Exaggerated” The Journal of Portfolio Management 22 (No. 3): 36-44.
Holton, G., 2004, “Defining Risk” Financial Analysts Journal 60 (No.6): 19-25.
Kahneman, D., and A. Tversky, 1979, “Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk” Econometrica 47 (No.2): 263-292.
Keynes, J., 1936, The General Theory of Employment, Interest and Money, Palgrave Macmillan.
Kothari, S., Shanken, J. and R. Sloan, 1995, “Another Look at the Cross-Section of Expected Stock Returns” Journal of Finance 1 (No.1): 185-224.
Lakonishok, J. and A. Shapiro, 1986, “Systematic Risk, Total Risk and Size as Determinants of Stock Market Returns” Journal of Banking and Finance 10: 115-132.
Lewis, M., 2014, Flash Boys, Barnes and Noble.
Linn, W., et al., 2009, “What Causes Herding: Information Cascade or Search Cost?” MPRA Paper (No.21204): 1-32.
Lintner, J., 1965, “The Valuation of Risky Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets” Review of Economics and Statistics 47: 13-37.
Marsh, T. and P. Pfleiderer, 2012, “Black Swans and the Financial Crisis” Review of Pacific Basin Financial Markets and Policies 15 (No.2): 1250008-1 – 1250008-12.
Mossin, J., 1966, “Equilibrium in a Capital Asset Market” Econometrica 34: 768-783.
Paxson, C., 1990, “Borrowing Constraints and Portfolio Choice” The Quarterly Journal of Economics 105 (No.2): 535-543
Pettengill, G., Sundaram, S. and I. Mathur, 1995, “The Conditional Relation between Beta and Returns” Journal of Financial and Quantitative Analysis 30: 101-116.
Romer, C., 1991, “What Ended The Great Depression?” Nber Working Papers Series: 1-53.
Roll, R., 1977, “A Critique of the Asset Pricing Theory’s Tests” Journal of Financial Economics 4: 129-176.
Roll, R., 1988, “The International Crash of October 1987” Financial Analysts Journal: 19-35.
Sharpe, W., 1964, “Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk” Journal of Finance 19: 425-442.
Sharpe, W., 1992, "Asset Allocation: Management Style and Performance Measurement” Journal of Portfolio Management: 7-19.
Siegel, J., 2008, “Stocks for the Long Run. The Definitive Guide to Financial Market Returns & Long Term Investments Strategies, Columbus, OH, McGraw Hill.
Stattman, D., 1980, “Book Value and Stock Returns” The Chicago MBA: A Journal of Selected Papers 4: 25-45.
Taleb, N., 2005, The Black Swan: Why Don’t We Learn That We Don’t Learn? Random House.
Taleb, N., 2007, The Black Swan: The Impact of the Highly Improbable, Random House.
Terzi, A., 2010, “Keynes’s Uncertainty is not about White or Black Swans” Journal of Post Keynesian Economics 32 (No.4): 559-565.
Treynor, J., 1961, "Market Value, Time, and Risk" Unpublished Manuscript dated 8/8/61: 95-209.
Weber, M., and C. Camerer, 1998, “The Disposition Effect in Securities Trading: An Experimental Analysis” Journal of Economic Behavior & Organization 33: 167-184.
Wolfski, R., 2009, “The Influence of Negative Beta Assets on the Empirical SML in the Polish Capital Market” Folio Oeconomica Stetinensia 8 (No.1): 140-153.
