De rentecurve als voorspeller van de economische crisis

Sander Vieren
Persbericht

De rentecurve als voorspeller van de economische crisis

Kan de rentecurve recessies voorspellen?

In de Verenigde Staten werd een inverse rentecurve sinds de jaren 50 in 6 van de 7 gevallen gevolgd door een recessie. Economen zijn dan ook uitgebreid beginnen schrijven over de rentecurve als een instrument om toekomstige recessies te voorspellen. Een  inverse rentecurve ontstaat wanneer de kortetermijnrente boven de langetermijnrente uitstijgt, met andere woorden wanneer de spread negatief is.

Invloed van verwachtingenDe expectations theory die gekoppeld is aan het monetair beleid van een natie, speelt een belangrijke rol in de verklaring van een inverse rentecurve. De Europese Centrale Bank heeft immers als objectief om de inflatie op de middellange termijn rond 2% te houden. Wanneer de inflatoire druk te hoog ligt, zal ze de kortetermijnrente verhogen. De financiële markten verwachten echter dat dit slechts een tijdelijke maatregel is, waardoor beleggers een daling van de kortetermijnrente verwachten in de toekomst. Cfr. de expectations theory die stelt dat de langetermijnrente een functie is van de kortetermijnrente, zal de stijging van de langetermijnrente bijgevolg geringer zijn dan de stijging van de kortetermijnrente. Dit mechanisme kan ervoor zorgen dat de rentecurve vervlakt of zelfs invers kan worden.

De basisvraag is evenwel waarom deze inverse rentecurve zou kunnen leiden tot een recessie? Het monetaire beleid beïnvloedt de output met een lag van 1 tot twee jaar. Hierdoor gaat een verhoging van de kortetermijnrente gepaard met een inkrimping van de toekomstige groei en dus ook met een hogere kans op een recessie.

Naast deze monetaire schokken kunnen echter ook andere omgevingsgebonden ‘externe’ schokken hun rol spelen, zoals bijvoorbeeld olieschokken of een politieke crisis. Het is daarom zeer belangrijk om de rentecurve steeds in zijn economisch perspectief te bekijken.

Probit modelHet eventuele voorspellende karakter van de rentecurve werd voor België en Nederland getest aan de hand van een standaard probit model. Dit model vertaalt de huidige helling van de rentecurve in een kans op een recessie binnen de x aantal kwartalen (in dit onderzoek specifiek binnen 4 kwartalen). Hiervoor hebben we nood aan drie componenten, namelijk een maatstaf voor de helling (= “de spread”), een definitie van een recessie (= “twee kwartalen van opeenvolgende negatieve groei”) en een model dat beide verbindt[1].

Dit model heeft evenwel een aantal beperkingen. Zo incorporeert het de invloed van reële en monetaire schokken niet en houdt het eveneens geen rekening met risicopremies.

Resultaten

Elke recessie die gedurende de beschouwde horizon in België en Nederland optrad, werd voorafgegaan door een afvlakkende of inverse rentecurve en dit met een relatief grote kans in vergelijking met andere momenten (zie figuur 1 en 2).

Figuur 1 geeft de kans op een recessie weer binnen de 4 kwartalen in België gedurende de periode van 1995 tot 2014. Deze periode wordt weergegeven op de X-as. De kans op een recessie binnen de 4 kwartalen wordt weerspiegeld op de Y-as. De oranje balken stellen recessies voor. We merken op dat (bijna) elke piek wordt geassocieerd met een recessie. Enkel in 1998 volgde er geen recessie. Dit kan te wijten zijn aan de ‘conservatieve’ en simplistische definitie van een recessie die we in ons onderzoek hanteerden. Ook figuur 2, die de resultaten voor Nederland weergeeft, bevestigt dat een hoge kans op een recessie ook daadwerkelijk gevolgd wordt door een recessie. Enkel in 2000 – 2001 merken we dat er geen recessie optrad. Dit noemen we een false positive. Dit wordt zo gecatalogeerd omdat er op een relatief grote kans op een recessie een economische vertraging volgde, in plaats van een recessie.

Causaliteit?Een niet te onderschatten aandachtspunt in deze probleemstelling is de causaliteit tussen enerzijds de rentecurve en anderzijds de verwachtingen omtrent een toekomstige recessie. Geeft een inverse rentecurve aanleiding tot een recessie of geven net de verwachtingen omtrent een toekomstige rentecurve aanleiding tot een inverse rentecurve?

Self-fulfilling prophecy is in dit kader een belangrijk begrip. Wanneer men iets verwacht, gaat men zich zo gedragen zodat datgene ook effectief gerealiseerd wordt. De maximalisatie van de intertemporele consumptiebeslissing is hiervan een goed voorbeeld. De centrale assumpties zijn dat de bevolking een stabiel inkomen verkiest en dat obligaties het enige financiële product zijn. Wanneer de bevolking een recessie verwacht, gaat ze langlopende obligaties kopen (prijs stijgt - rente daalt) en kortlopende obligaties verkopen (prijs daalt - rente stijgt). Deze twee acties kunnen ervoor zorgen dat de rentecurve vervlakt, of invers wordt.

Aangezien de theoretische literatuur geen uitsluitsel geeft aangaande de causaliteit tussen de inverse rentecurve en een toekomstige recessie werd er een Granger causaliteitstest uitgevoerd. Uit deze test kunnen we besluiten dat het eerder de verwachtingen omtrent een toekomstige recessie zijn die aanleiding geven tot een inverse rentecurve.

De inverse rentecurve lijkt dus geen voorspellend karakter te hebben ten aanzien van een recessie, maar lijkt eerder het gevolg te zijn van een te hoge inflatie(druk), veroorzaakt door onder andere een “boomende” economie.

Sander Vieren

 

[1] Image removed.

 

Bibliografie

Artis, M., Kontolemis, Z., & Osborn, D. (1997). Business Cycles for G7 and European Countries. The Journal of Business , 70 (2), 249-279 .

 

Bernard, H., & Gerlach, S. (1998). Does the term structure predict recessions? The international evidence. International Journal of Finance and Economics , 3, 195 - 215.

 

Bhardwaj, G., & Sengupta, R. (2012). Subprime mortgage design. Journal of Banking and Finance , 36, 1503 - 1519.

 

Chauvet, M., & Potter, S. (2005). Forecasting recessions using the yield curve. Journal of Forecasting , 77 - 103.

 

Cwik, P. (2005). The Inverted Yield Curve and the Economic Downturn. New Perspectives on Political Economy , 1 (1), 1 - 37.

 

De Nationale Bank van België. (sd). De convergentiecriteria van het verdrag van Maastricht. Opgeroepen op May 11, 2014, van http://www.nbb.be: http://www.nbb.be/pub/02_00_00_00_00/02_01_00_00_00/02_01_04_00_00/02_0…

 

De Tijd. (2009, May 7). Een basispunt. Opgeroepen op February 15, 2013, van http://www.finipedia.tijd.be: http://finipedia.tijd.be/Basispunt.775

 

De Tijd. (2011, August 25). Shorten. Opgeroepen op April 7, 2014, van http://www.finipedia.tijd.be: http://finipedia.tijd.be/Shorten.3075

 

Estrella, A. (2005, October 1). The yield curve as a leading indicator: frequently asked questions. New York, U.S.

 

Estrella, A., & Hardouvelis, G. (1991). The term structure as a predictor of real economic activity. Journal of Finance , 46 (2), 555 - 576.

 

Estrella, A., & Mishkin, F. (1997). The predictive power of the term structure of interest rates in Europe and the United States: Implications for the European Central Bank. European Economic Review , 41, 1375 - 1401.

 

Estrella, A., & Mishkin, F. (1996). The yield curve as a predictor of U.S. recessions. Federal Reserve Bank of New York Current Issues in Economics and Finance , 2 (7), 1 - 6.

 

Estrella, A., & Trubin, M. (2006). The yield curve as a leading indicator: Some practical issues. Federal Reserve Bank of New York Current Issues in Economics and Finance , 12 (5), 1 - 8.

 

Estrella, A., Rodrigues, A., & Schich, S. (2003). How stable is the predictive power of the yield curve? Evidence from Germany and the United States. The Review of Economics and Statistics , 629 - 644.

 

European Central Bank. (sd). Measuring inflation – the Harmonised Index of Consumer Prices (HICP). Opgeroepen op May 10, 2014, van http://www.ecb.europa.eu: http://www.ecb.europa.eu/stats/prices/hicp/html/index.en.html

 

European Central Bank. (sd). Statistical Data Warehouse. Opgeroepen op April 22, 2014, van http://sdw.ecb.europa.eu/: http://sdw.ecb.europa.eu/quickview.do?SERIES_KEY=143.FM.M.U2.EUR.4F.BB…

 

European Central Bank. (2014, March 10). The ECB key interest rates. Opgeroepen op April 22, 2014, van http://www.ecb.europa.eu: http://www.ecb.europa.eu/stats/monetary/rates/html/index.en.html

European Central Bank. The Survey of Professional Forecasters. Frankfurt: European Central Bank.

 

Europese Unie. (sd). Stabiliteitspact en coördinatie van het economische beleid. Opgeroepen op May 11, 2014, van http://europa.eu: http://europa.eu/legislation_summaries/economic_and_monetary_affairs/st…

 

Fabozzi, F. J., & Modigliani, F. (2009). Capital markets: Institutions and Instruments. New Jersey: Pearson Education.

 

Federal Reserve Bank of New York. (sd). Federal Funds Data. Opgeroepen op April 8, 2014, van http://www.newyorkfed.org: http://www.newyorkfed.org/markets/omo/dmm/fedfundsdata.cfm

 

Frederic, M. (1990b). The information in the longer maturity term structure about future inflation. The Quarterly Journal of Economics , 815 - 828.

 

Gorton, G., & Metrick, A. (2012). Securitized banking and the run on repo. Journal of Financial Economics , 104 (3), 425 - 451.

 

Harvey, C. R. (1988). The real term structure and consumption growth. Journal of Financial Economics , 22, 305 - 333.

 

Hu, Z. (1993, December 1). The yield curve and real activity. IMF Staff Paper (40), pp. 781 - 806.

 

Hughes, J. (2006, January 17). Treasury yield curve inverts again. Opgeroepen op April 21, 2014, van http://www.ft.com: http://www.ft.com/cms/s/0/d30194aa-879c-11da-8762-0000779e2340.html#axz…

 

Investopedia. (sd). Leading indicator. Opgeroepen op May 5, 2014, van http://www.investopedia.com: http://www.investopedia.com/terms/l/leadingindicator.asp

 

Ip, G. (2010, July 7). For now we trust the yield curve. The Economist .

 

Jackson, J. (2008). The U.S. Financial Crisis: Lessons From Sweden. Congressional Research Service.

 

McGuigan, J., Kretlow, W., & Moyer, C. (2009). Contemporary Corporate Finance. South-Western.

 

Megginson, W. L., Smart, S. B., & Graham, J. R. (2010). Financial Management (Vol. 3). South-Western.

 

Ministerie van Financiën. (2000). Jaarverslag 2000. Brussel: Ministerie van Financiën.

 

Ministerie van Financiën. (2001). Jaarverslag 2001. Brussel: Ministerie van Financiën.

 

Ministerie van Financiën. (2006). Jaarverslag 2006. Brussel: Ministerie van Financiën.

 

Ministerie van Financiën. (2007). Jaarverslag 2007. Brussel: Ministerie van Financiën.

 

Ministerie van Financiën. (2009). Jaarverslag 2009. Brussel: Ministerie van Financiën.

 

Ministerie van Financiën. (2012). Jaarverslag 2012. Brussel: Ministerie van Financiën.

 

Mishkin, F. (1990a). What does the term structure tell us about future inflation? Journal of Monetary Economics , 77 - 95.

 

Mishkin, F., & Eakins, S. (2008). Financial markets and institutions. New Jersey: Pearson Education.

 

Mollerus, A. (2000). Een recessie in Europa? Economische Statistische Berichten , 1008 - 1013.

 

Moneta, F. (2005). Does the yield spread predict recessions in the Euro area? International Finance , 8 (2), 263 - 301.

 

National Bureau of Economic Research. (2010, September 20). The NBER's Business Cycle Dating Committee. Opgeroepen op April 4, 2013, van http://www.nber.org: http://www.nber.org/cycles/recessions.html

Nationale Bank van België. (2007). Economisch tijdschrift. Brussel: Nationale Bank van België.

 

Nijkamp, J.-W. (2009, Octobre 2). De rentecurve als orakel van delphi. Opgeroepen op May 5, 2014, van http://www.dekritischebelegger.nl: http://www.dekritischebelegger.nl/obligaties/de-rentecurve-als-orakel-v…

 

Peersman, G., & Schoors, K. (2012). De perfecte storm: hoe de economische crisis de wereld overviel en vooral: hoe we eruit geraken. Gent: Borgerhoff & Lamberigts.

 

Reynaerts, F. (2000, July 4). Kronkelende curves. Opgeroepen op April 21, 2014, van http://www.tijd.be: http://www.tijd.be/algemeen/algemeen/Kronkelende_curves.5261703-534.art…

 

Rudebusch, G., & Williams, J. (2008). Forecasting recessions: The puzzle of the enduring power of the yield curve (working paper). Federal Reserve Bank of San Francisco , 1 - 37.

 

Scheller, H. K. (2006). ECB: History, Role and Functions. European Central Bank.

 

U.S. Department of the Treasury. (sd). Treasury Yield Curve. Opgeroepen op February 15, 2013, van http://www.treasury.gov: http://www.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/interest-rate…

 

U.S. Department of the Treasury. (sd). Treasury Yield Curve . Opgeroepen op February 15, 2013, van http://www.treasury.gov: http://www.treasury.gov/resource-center/data-chart-center/interest-rate…

 

Weiß, G., Bostandzic, D., & Neumann, S. (2014). What factors drive systemic risk during international financial crises? Journal of Banking and Finance , 41, 78-96.

 

Wright, H. (2006). The yield curve and predicting recessions. Federal Reserve Board Washington D.C. , 1 - 25.

 

 

 

 

Universiteit of Hogeschool
Handelsingenieur
Publicatiejaar
2014
Kernwoorden
Share this on: