Waardering van een onderneming. Literatuurstudie en empirische toetsing.

Hoe waardeer ik een onderneming?

De balans en resultatenrekening van een onderneming bestaan uit een heleboel cijfers. Aan de hand van deze cijfers kan de uiteindelijke waarde van de onderneming afgeleid worden. Maar hoe begint men daar precies aan?

HET BELANG VAN EEN GOEDE WAARDERING

Niet alleen ondernemers en bedrijfsleiders hebben er belang bij over een goed waarderingsprogramma te beschikken. De waardebepaling van een onderneming kan in veel gevallen ook voor anderen interessant zijn. Stel dat u uw geld wilt investeren, dan zou het interessant zijn om de waarden van verschillende ondernemingen te kunnen vergelijken alvorens te beslissen in welke onderneming u zal investeren. Of stel dat de eigenaar van een onderneming overlijdt en de onderneming komt in de nalatenschap waarvan u erfgenaam bent. Ook in dit geval zal een waardering van de onderneming noodzakelijk zijn.

Voor ondernemers is een goede waardebepaling van een onderneming uiteraard van nog groter belang. Dit belang zal vooral tot uitdrukking komen in het kader van fusies en overnames, kapitaalverhogingen, beursintroducties en dergelijke meer. Bij een overname zal de ondernemingswaarde voor de kopende partij een indicatie geven over de prijs die hij voor de onderneming zal moeten betalen. Voor de verkoper aan de andere kant zal de waarde aangeven tegen welke prijs hij bereid zal zijn om zijn onderneming te verkopen. Voor beursintroducties is het interessant de waarde van een onderneming te kennen om te bepalen tegen welke prijs de aandelen aangeboden zouden moeten worden.

VERSCHILLENDE WAARDERINGSMETHODES

Waarderingsmethodes zijn niet recent ontstaan. In 1958 werden de fundamenten van een theorie om ondernemingen en aandelen te waarderen in een wereld van onzekerheid reeds vastgelegd. Sindsdien zijn er ontelbare waarderingsmethoden en modellen ontstaan met elk hun specifieke formules, mogelijkheden en beperkingen, pro’s en contra’s, en … verschillende uitkomsten. Men kan vaststellen dat er geen eenduidige waarderingsmethode bestaat die perfect is voor elke situatie. Door rekening te houden met de waarderingscontext, de beschikbare gegevens en de karakteristieken van een onderneming kan men echter wel trachten een waarderingsmethode te selecteren die het meest geschikt is voor een bepaalde situatie. Bovendien zijn investeerders niet gelimiteerd tot het gebruik van slechts één enkele methode, vaak zullen zij verschillende waarderingen uitvoeren om een verscheidenheid van mogelijke waarden te bekomen of een gemiddelde van deze waarderingen te bekijken.

Fundamenteel bestaan er drie grote groepen waarderingsmethodes. Ten eerste zijn er methodes die de waarde van een onderneming bepalen door de historische gegevens van deze onderneming in rekening te brengen. Dit zijn de gegevens die gemakkelijk te raadplegen zijn aan de hand van de balans en resultatenrekening. Maar zoals Karl Schranz terecht opmerkte: “A buyer is not looking to buy real estate or machinery, he is looking to buy into a source of profits”. Wat ons bij de tweede soort waarderingsmethodes brengt: deze die gebaseerd zijn op de opbrengstwaarde van de onderneming en dus de groeiperspectieven in rekening brengen. Ten slotte zijn er nog de marktgerichte waarderingsmethodes, die zich zullen baseren op de waarden van gelijkaardige ondernemingen.

THEORIE VERSUS PRAKTIJK

Elke waarderingsmethode stelt een aantal formules voor die gebruikt kunnen worden om een onderneming te waarderen. Toch omvat een waardering meer dan het invoeren van getallen in de desbetreffende formules. Voor het gebruik van de methodes die zich baseren op de opbrengstwaarde zal men namelijk op een onderbouwde manier de toekomstige kasstromen moeten voorspellen. Voor het gebruik van de methodes die zich baseren op historische gegevens zal men correcties voor eventuele latente meer- of minderwaarden moeten inschatten. Deze predicties dienen op een objectieve manier te gebeuren om een zo correct mogelijke waardering te bekomen.

Voor mijn masterproef werden 25 verschillende waarderingsmethodes geselecteerd op basis van hun theoretische onderbouw en praktische relevantie. Deze waarderingsmethodes werden één voor één uitgebreid besproken en vervolgens praktisch toegelicht aan de hand van zelf uitgewerkte cases.

Naast deze uitgebreide bespreking werd een waarderingsprogramma opgesteld. Dit programma laat toe om de waarde van een onderneming praktisch te berekenen. De balans en de resultatenrekening van de onderneming dienen ingevuld te worden samen met enkele variabelen (zoals de huidige marktrente, de groeivoet en dergelijke meer). Om een getrouwer beeld van deze cijfers te verkrijgen en om rekening te houden met eventuele latente meer- of minderwaarden die (nog) niet weergegeven worden op de balans en resultatenrekening, kunnen correcties worden toegepast in de daartoe voorziene ruimtes.

Wanneer alle gegevens van de te waarderen onderneming in het programma werden ingegeven, zal de waardering volgens 25 verschillende waarderingsmethodes uitgevoerd worden. De berekeningen van elke methode worden gedetailleerd weergegeven en er wordt een overzicht gemaakt van de waarde van de onderneming volgens elke methode. Ten slotte wordt een gewogen gemiddelde van de waarden volgens de verschillende methodes genomen op basis van de relevantie van elke methode.

Het waarderen van een onderneming is een complexe en dynamische activiteit. De oorzaak van deze complexiteit ligt niet enkel aan de inschatting van bepaalde factoren, die zo objectief mogelijk dient te gebeuren, maar ook aan de verschillende gecompliceerde berekeningen. Ondanks het feit dat deze berekeningen een goede indicatie van de waarde van een onderneming zullen geven, geldt in de meeste gevallen de gedachte: “A business is worth only as much as a buyer is willing to pay for it”.